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金吾財訊|國信證券發(fā)布研報指，嗶哩嗶哩(09626.HK)已跨越盈利拐點，AI應用與游戲品類擴張正加速商業(yè)化價值釋放。核心邏輯包括：1）PUGV生態(tài)護城河穩(wěn)固，2025年Q3平臺MAU達3.76億，用戶日均使用時長112分鐘，26歲平均年齡用戶群體具備高消費潛力；2）業(yè)務結構優(yōu)化，廣告與游戲成為增長雙引擎，2025年前三季度廣告收入同比增長21%，游戲收入同比增長27%，爆款SLG手游《三國：謀定天下》成為盈利破局點；3）財務指標顯著改善，2025年Q3單季經(jīng)調凈利潤7.86億元（同比+233%），經(jīng)營性現(xiàn)金流53.08億元，毛利率持續(xù)提升至34%。關鍵數(shù)據(jù)方面，公司預計2025/26/27年經(jīng)調凈利潤25.48/33.66/45.76億元，對應PE 36/27/23倍。基于騰訊音樂估值對標，給予26年25-35倍PE估值，對應合理市值934-1307億港元，當前股價隱含29%上行空間。競爭優(yōu)勢聚焦：1）廣告業(yè)務單位時長收入僅為快手一半，AI工具（嗶哩必達）提升變現(xiàn)效率后具備翻倍空間；2）游戲業(yè)務通過《逃離鴨科夫》等非二次元產(chǎn)品驗證跨品類能力，市場份額從9%的二次元領域向全品類拓展。主要風險包括業(yè)績不及預期、AI技術落地放緩及監(jiān)管政策變化。

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